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中航光电:过去喜忧参半难掩未来成长确定性,坚定看好军工白马增...

发布时间:2019-04-09    研究机构:申万宏源集团

事件:公司发布2018年年度报告:公司2018年实现营业收入78.16亿元,同比增速为22.86%,上年同期值为8.66%;实现归母净利润9.54亿元,同比增速为15.56%,上年同期值为12.48%,公司业绩基本符合预期。

点评:公司销售毛利率较历史高点短期有所下滑,可能是由母公司军用航空集成化产品存在收入确认延迟和新能源汽车成本控制不力等结构性问题而导致的。2018年公司实现销售毛利率32.6%,较历史高点(2017年,35.0%)下滑2.4pct。分产品来看,线缆组件及集成产品的毛利率较上年同期下降了7.5pct,是造成整体销售毛利率下降的主要原因;从母子公司来看,母公司2018年实现销售毛利率32.1%,较去年同期(35.7%)下降了3.6pct,而中航富士达、沈阳兴华、中航精密三家子公司的净利润率分别比去年增加3.7pct、2.0pct和0.3pct,母公司毛利率的下降是影响公司整体毛利率表现的主要原因;从关联交易额来看,2018年母公司与航空工业关联方的交易额的同比增速为5.68%,较上年减少12.08pct,在军用航空高景气的背景下,我们分析预测,高毛利率的航空集成化业务存在收入确认延迟问题或许是导致销售毛利率短期下滑的主要结构性因素。

销售期间费用率下降对公司业绩稳健增长形成支撑,但主要贡献来自于同期的汇兑正收益和资本化利息对财务费用的冲减。2018年公司实现期间费用率18.4%,较上年(19.4%)减少1.0%,从而部分抵消毛利率下滑对公司盈利能力的负面影响。公司财务费用同比下降106.25%,其中,利息资本化节省0.12亿元,是在可转债募投项目建设中形成的;由于同期美元对人民币汇率波动,公司同期实现汇兑损益-0.54亿,较去年净增加0.86亿元的正收益。我们认为大额汇兑正收益仅为短期现象,若假设本期汇兑损益与2017年数值一样,可以估测公司本期归母净利润将由9.54亿元下降至8.81亿元,备考业绩增速相应由15.6%下降至6.7%。

可转债项目补充流动资金缓解短期偿债压力,在建工程加速助推产能扩张。公司于2018年11月发行了总额为11亿、期限为6年的可转债项目,速动比率较上年增加80个bp,流动资金得以补充;此次可转债项目主要用于公司产能扩张建设,新增产能有望依托新客户的开发和军品订单进一步放量得以消化;公司2018年在建工程账面价值同比增长90%,产能扩张建设有序推进;在军工行业景气度攀升背景下,公司作为国内军用连接器的龙头企业,亦有望在新一轮军品扩张周期中充分受益,同时公司民品国际市场开拓顺利,产能建设有望助推公司抓住行业需求释放红利,进一步激活业绩弹性。

研发投入增速连续六年高增长,自主创新加速国产化替代进程。公司2018年研发投入增速达31.22%,连续六年快于营收增速,研发人员数量同比上涨25.92%,其中新增技术人员296人,硕士及以上比例提高至9.97%,研发人员学历结构不断优化,研发能力不断增强,股权激励进一步释放创新活力;2018年公司多项技术打破国外垄断形成自主知识产权,自主创新写入公司经营战略,把握细分领域国产化替代需求。在研发投入和自主可控能力不断提高的背景下,叠加中美贸易摩擦及地缘政治因素,公司作为军工防务领域的连接器绝对龙头,部分产品有望抓住机会实现高端国产替代,引领连接器领域自主可控进程。

深耕新能源汽车领域多年,龙头卡位优势明显,切入全球EV产业供应链,有望受益于新能源汽车的确定性增长。公司在国内新能源汽车市场布局早、研发投入多,已与奇瑞、比亚迪、宇通等国内新能源汽车企业深度合作,民用领域拥有近四千家客户,产品市场份额稳居国内前列;在国际市场,公司已获得多家海外知名车企的准入资格和订单,成功切入全球新能源汽车产业供应链,抢夺国际市场份额。同时,公司作为特斯拉的连接器供应商,其研制的板间连接器已成功配套Model3车型,随着特斯拉中国工厂的落地,公司EV业务有望进一步发力。

5G连接方案提供商,紧抓历史机遇增添业绩新动能。2018年中航光电(002179)为韩国三大电信运营商的5G商用服务提供了整套光、电连接解决方案,助力韩国成为首个5G商用国,并在多个重点型号写入客户的平台型5G产品BOM。作为华为多年的合作伙伴及线缆与连接器物料领域核心供应商之一,公司成为全国唯一荣获华为“全球金牌供应商”称号的厂家,彰显研发实力和技术优势。19年或迎来5G时代基站建设的高峰,公司作为国内外重要通信大客户的无线基站和数据中心设备核心供应商,预研优势和广泛深入的合作基础或将助推公司攫取全球通信连接器市场,为公司业绩带来额外的成长弹性。

再次强调看好公司的中长期价值的核心投资逻辑:1)公司是国内军工防务领域的连接器绝对龙头,是受益于未来航天防务武器加速列装的核心标的;2)公司在新能源、轨交以及通信等民用连接器领域深耕多年,竞争优势明显,有望受益于5G建设、高铁投资和国产化提速带来的需求不断释放;3)公司高速背板、液冷、综合机柜等新品毛利高且增速快,海外市场业务不断拓展,预计将不断助力公司业绩增长买上新台阶;4)公司具有优质的治理结构,国企背景、民营机制和外企管理保证公司出类拔萃的超卓品质。

上调盈利预测和维持买入评级。因公司聚焦连接器主业,主动缩减不具备核心竞争力的边缘业务,我们下调19/20年营业收入至94.93/124.23(原值:97.79/127.13)亿元,上调19/20年归母净利润预测至11.71/15.70(原值:11.69/15.67)亿元,新增2021年营业收入预测155.73亿元、归母净利润预测19.59亿元;对应19/20年EPS为1.48/1.99(原值:1.48/1.98)元/股,新增2021年EPS预测2.48元/股,当前股价(2019/04/04,40.66元)对应PE分别为27.5/20.4/16.4倍。公司是一家世界连接器行业和国内国防科技工业中的兼具产品竞争优势和完善治理结构的卓越企业,考虑到公司正处于新一轮军品扩展周期的启动阶段,同时叠加军工新型号陆续投产的产品周期,有望充分受益军工以及EV、5G等需求释放红利。因此,维持买入评级。

风险提示:1)下游军品行业订单释放节奏和订单确认进度的不确定性;2)新增业务和海外业务市场开拓的风险;3)行业竞争激烈带来利润空间挤压的风险;4)新品占比下降导致盈利能力下滑的风险。

申请时请注明股票名称